戴赫龍:銀行家應讓人信賴,《新世紀周刊》專訪 Colm Kelleher

大摩高管談華爾街復蘇,新興市場的宿命,對中國的長期性戰略

現年55歲的戴赫龍(Colm Kelleher)看上去是一位標準的華爾街投行家,但和他交談后會發現,他的風格相對內斂。

他現為摩根士丹利(下稱大摩)全球機構證券(Institutional Securities)業務總裁,管理投資銀行和證券業務,同時兼任摩根士丹利國際股份有限公司(Morgan Stanley International)董事長,為大摩在美國以外的最高業務長官。這意味著,除了大摩近年新增的經紀業務,他是大摩所有傳統業務的掌管者。

“目前由于職位需要,我一半時間在紐約,一半在倫敦。”戴赫龍說。在為大摩服務的25年里,他管理過固定收益部門、股權部門、資本市場部門,也一度在香港任職,比較熟悉亞洲市場。

2008年,雷曼倒閉引發金融危機后,時任CFO的戴赫龍,在拯救大摩的戰役中扮演了重要的角色。現在,他被認為是大摩現任CEO詹姆斯?戈爾曼(James Gorman)的潛在繼任者之一。

9月中旬,在雷曼崩塌五周年之際,戴赫龍在北京接受了財新記者的專訪,意在向中國展示華爾街最大獨立投行之一的大摩已涅槃重生。采訪中,摩根士丹利亞洲CEO孫瑋也就大摩在中國市場的發展發表了看法。

畢業于牛津,持有愛爾蘭和英國雙重國籍的戴赫龍,身上有著英國人典型的嚴謹和冷幽默。當孫瑋提到戴赫龍帶領大摩團隊完成2007年與中國投資公司之間里程碑式的交易時,戴赫龍不動聲色地接上話茬,“我為孫瑋服務。”

采訪接近尾聲時,戴赫龍說,“銀行家應該是乏味的,而不是捉摸不定的,尤其是從讓銀行平穩運行的角度來說。”過去,外界對華爾街的印象幾乎完全被超級明星銀行家們所吸引,戴赫龍讓人看到了風格迥異的另一類華爾街高管,或許表明獨立投行的文化在金融危機后已經有所變遷。

業績持續轉好

10月18日,大摩發布了今年三季度的業績:凈收入79億美元,8.9億美元的盈利,較去年同期的10億美元虧損取得明顯進步,延續了二季度業績比去年同期提高78%的向好趨勢。

在今年全球已完成并購和首次公開發行(IPO)的排名中,大摩名列第三;在亞太區(除日本)今年前三季度的并購交易排名中,大摩則占據榜首。

目前,華爾街投行們紛紛報告了好于往年的業績,這是否意味著美國投行業已經擺脫此次金融危機的影響,進入一個新的繁榮周期?對此,戴赫龍表示,“不應該只看稅前利潤(PBT),而應看股本回報率(ROE),仍然極具挑戰”。毫無疑問,這一差異來源于危機后更高的資本金要求。大摩目前持有的資本是五年前的2倍。

IPO市場正變得重新活躍,美國社交網站推特(Twitter)和英國皇家郵政(Royal Mail)已做好準備上市融資。中國的阿里巴巴由于與港交所不歡而散,看來只能重回美國上市。截至目前,2013年美國共有152只新股上市,比去年同期增長了54%,也是2007年以來同期最多的一年。

戴赫龍指出,IPO市場的欣欣向榮與量化寬松政策(QE)接近尾聲后資金從固定收益市場轉向股票市場的大趨勢密不可分。過去五年,資金為尋求避險,大幅流向固定收益市場。而今,由于美國退出QE的風聲,已引起固定收益市場全方位的價格調整,市場重心重歸股票市場。

受制于美國QE退出的不確定性,各大投行固定收益(FICC)銷售和交易業務的收入顯著下降。包括巴克萊銀行(Barclays)、德意志銀行(DB)、花旗銀行(Citi)在內的一系列投行也因此三季度盈利承壓。相比之下,這讓對FICC業務依賴較小的投行在過去三個月中業績及股價向好,其中包括大摩以及已于去年完全裁撤了FICC業務的瑞銀(UBS)。

“固定收益類資產目前正處于一個價格調整的過程中。”戴赫龍稱,他因此更傾向于股權類資產。當然市場仍然需要固定收益類資產,來滿足債務和期限管理的需要。《多德-弗蘭克法案》放大了銀行業的規模效應,更大規模的交易和債券發行變得相對更為便宜,也更易管理。

過去幾年中,由于復蘇疲弱和經濟前景的不缺定性,美國企業一直持有巨額現金。有分析指出,現在經濟前景基本明朗,利率水平也可能于一到兩年內回升,因此現在是并購交易的較好時機。根據湯森路透數據,美國的并購交易和歐洲的IPO市場規模在今年已經出現顯著反彈。9月初,在美國電信巨頭威瑞森公司(Verizon)與英國沃達豐集團(Vodafone)價值1300億美元的交易中,大摩作為財務顧問之一,提供了過橋貸款。

戴赫龍對并購市場回暖的跡象表示認同,但他認為,目前并購市場的整體趨勢仍相對疲弱,需要等待美國經濟進一步復蘇。

美國退出QE后,利率面臨上升,資金面趨緊,剛剛緩過來的美國金融機構是否會面臨新的沖擊?

對此,戴赫龍稱,“對于大摩來說,美國的利率每上漲125個基點,大摩便可賺取10億美元。這得益于現在更好的負債期限管理手段。如果回到2008年之前的銀行短借長貸模式下,利率上升確實會使銀行業受到沖擊;但現在銀行家們已經變得更聰明了。”

中國市場挑戰

外資投行在中國市場目前仍步履維艱,一些外資機構因此削減了在中國的業務和人員。

戴赫龍對此表示:“大摩目前在中國的業務和人員規模是合適的。”

他稱,盡管當前中國的股票市場表現不佳,IPO和債券市場也沒有顯現出本該有的活躍度,但是大摩對于中國市場仍然持一種長期性的戰略視角。“中國是全球第二大經濟體,同時存在巨大的經營杠桿。一旦市場情況好轉,我們不希望處于不利的位置。”

然而,近年大摩在中國業務的利潤承壓也是不爭的事實。戴赫龍指出,不應該把中國業務單獨分開來看。“我們把全球各地區的業務看作一個投資組合,關注總收益,而不僅僅局限在每一個地區的利潤率。地區間的業務流對于我們至關重要。正如雙匯與美國史密斯菲爾德公司(Smithfield)的交易,如果我們沒有在中國的資源,它將無法完成。”在這個交易中,大摩是雙匯的財務顧問。

對于走出去的中國企業,戴赫龍表示,盡管存在美國外商投資委員會(CFIUS)這一必須逾越的坎,但應該看到,無論是海外目標企業還是外資金融機構,都異常歡迎中國企業的投資,這是不可逆轉的趨勢。

談到外資投行為何在中國發展不利,孫瑋直言:“我們缺少一個平等的競爭環境。監管者相對過去確實變得更為開放和透明,但對于外資機構的各種限制仍然存在。我們希望看到監管框架能夠被進一步理順,更明確,也更具可預見性。”

在難以向縱深發展的情況下,大摩目前的策略是通過獲取全牌照來拓展在華業務廣度,目前已涵蓋投資銀行、商業銀行、資產管理、信托、股權投資等各項業務。孫瑋表示,這一策略是為了覆蓋中國廣闊、但稍顯復雜的金融市場。她直言,這樣的市場其實也增加了監管的復雜度。

在不少中國人眼中,金融危機中發生在中國投資有限責任公司(下稱中投)與大摩之間的股權投資交易,是難以回避的話題。如果不是金融危機,中投不會有機會投資美國最老牌的投資銀行之一。中投幾度投入資金約68億美元,經過攤薄、減持等調整后,目前仍持有大摩約7%的股份。這一投資至今仍浮虧巨大。

對于中投在2007年和2009年先后兩次投資大摩,戴赫龍主動表達了感激之情:“我們永遠不會忘記中投在困難環境下對大摩的投資以及其后的堅定支持。”

受業績改善等影響,大摩的股價緩升,10月18日收盤于每股29.69美元,10月23日收于每股29.08美元,本年度內漲幅高達50%,但相較于中投入股大摩的成本均價每股32美元(再投資攤薄成本和扣除所獲13億美元債券利息后),還有距離。

新興市場安危

9月底,美聯儲決定暫緩縮減購債規模,為退出QE而焦躁的金融市場暫時恢復了平靜。

“市場對于退出QE的可能性反應過度了,資產拋售也略顯過頭,”戴赫龍稱,“不少人把美聯儲聲稱的縮減QE規模,解讀成了利率水平的提高,并認為比美聯儲官員所暗示的來得更早。因此在某一時點,你會看到某種釋放性的反彈。”

對于新興市場因此遭受的沖擊,戴赫龍并未表示同情。他指出:“這一沖擊總有一天是要到來的,更何況(資本流出)并不是新興市場發生之事的根本原因,它僅僅是一個導火索。”

他認為更主要的原因包括過去幾年新興市場接受的過度投資,近期大宗商品價格的調整,以及其他地區的緩慢復蘇。“所有市場本質上都是根據基本面在交易。”

戴赫龍對于新興市場的前景不覺樂觀。他指出,五年前,人人都對新興市場的投資前景躍躍欲試,但讓人意想不到的是,五年后,兩個出現顯著好轉的地區卻是美國和日本。

“我的觀點同我們的經濟學家所預測的一樣,未來五年,成熟市場的表現將很有可能好于新興市場。”戴赫龍說,基于這一看法,大摩已悄悄縮減了其在中東和俄羅斯的業務。

對于新興市場國家來說,結構性改革是必須的。從投資銀行家的視角來看,戴赫龍指出:“很多新興市場過于封閉,存在過度管制,對于外來投資不夠友好,并不適合外國人投資興業。”他表示,美國之所以有全球最大的資本市場,80%的融資來自資本市場,只有20%來自于銀行體系,主要是因為其資本市場的高度開放。新興經濟體則基本是倒過來的。

有趣的是,戴赫龍認為,同為新興經濟體,中國和印度之間存在本質性的區別:在中國,盡管法律法規常變常新,但至少是有“清晰的法律和明晰的政策”。相比之下,印度的法律法規,尤其是其稅收政策令人極為困惑,也缺乏雄厚的外匯儲備,因此更加脆弱。

本月初,上海自貿區正式掛牌,但大摩并未馬上跟進。目前,已有超過十家中資金融機構魚貫而入;包括花旗、星展在內的七家外資銀行中,星展銀行和花旗銀行已領先進駐。

“大摩仍在等待政策細則,”孫瑋表示,“我們為此做好了準備,在合適的時候會作出相應的策略調整。”

危機后的監管

QE是為拯救危機的工具,但富有的個人和金融機構卻成為過去幾年QE政策的最大贏家。因為該政策大幅推高了資產價格,尤其是金融資產。不乏觀點認為,金融機構在危機中受到的懲罰不夠,因此,應進一步收緊監管。

戴赫龍認為,危機后的銀行監管改革“核心是好的”,“《多德-弗蘭克法案》總體而言是一個好的法案,因為它瞄準了杠桿過高這一根本性問題;但是這個法案對于其許多規則的解讀,讓人困惑”。他同時表示,美國采取的方式相對歐洲更好,因為“可以在遵從它的同時保有一個可行的商業模式”。

今年7月,《多德-弗蘭克法案》在被國會通過三周年之際,被披露僅有40%的規則轉化成了實際的監管條例,頗具爭議的沃爾克規則即在還未完成的60%之列。究其原因,銀行業的反對無疑首當其沖。恰如戴赫龍的觀點,在該規則下,很多活動難以界定。

“大多數人都在試圖解決并不存在的問題。”戴赫龍稱,危機的根源并不是《格拉斯-斯蒂格爾法案》的撤銷讓銀行業重返混業,而是過高的杠桿和不負責任的冒險行為。現在,對于類似摩根大通“倫敦鯨”(London Whale)式造成巨大風險的交易,“銀行業已經有了更好的風險管理模型來防止其發生;如果有違規的情況,也會有相應制裁措施,對銀行及其高管進行懲罰”。

對于近期一系列監管者提出的進一步提高資本金要求的建議,戴赫龍的觀點是,最低要求(如美國的6%)固然必要,但不應強求過高的資本充足率。“資本和杠桿率都是很原始的工具。”他表示,兩家資本充足率同為10%的銀行,一家的風險可能比另一家大10倍,這是因為風險加權資產(RWA)的計算標準不一。歐洲87%的風險加權資產模型是自我認證的,因此盡管都在巴塞爾III的框架下,美歐的數字無法進行比較。

對于杠桿率,他指出,一個銀行持有的越多現金,應該越安全。大摩出于安全考慮,持有1800億美元的無風險現金,這反而提高了杠桿率,使我們與一個持有1800億美元的新興市場高風險貸款的銀行杠桿率相似。他建議,應該更好地區別將何種資產納入風險加權資產和杠桿的計算。