美國長達十年的經濟復蘇已近黃昏。面臨外需環境的變化,我們有必要針對當前消費者信心低迷,采取一系列措施,激發市場活力穩就業。

盡管美國經濟在2018年一枝獨秀,然而夕陽無限好,只是近黃昏,在2019年,它將面對“三座大山”的考驗。

首先,美國自2009年來連續十年經濟擴張,乃二戰以來第二持久的復蘇,且即將成最長復蘇,按客觀規律,目前已近尾聲。在周期尾部,2017年美國新任總統特朗普上臺采取較大規模的財政刺激、減稅。

根據筆者在GDP核算的分析,一次性的減稅效果在2018年對美國GDP的貢獻接近1個百分點,而2019年將大幅消失,回到0.1個百分點,因為在民主黨重新奪回了眾議院主導權之后,白宮試圖推行的進一步減稅、基礎建設開支等方案,在國會阻撓之下遙遙無期,連當前政府關門停擺的時間都遠遠超過了預期。由此可見,過去一兩年財政刺激的貢獻屬于寅吃卯糧,效應將不復存在。

第二座大山是,由于在經濟周期后期,硬打了一針強心劑即財政刺激,美國經濟增長過熱,2018年上半年環比增長率高達4%,工業生產增速甚至高達5%。作為全球最富裕的國家之一,工業生產增速超越了新興市場,實屬罕見。這種過熱帶來的結果之一就是美國的失業率連續下降,美聯儲乘勢加快了加息的步伐,并提出了較快速縮表(降低資產負債表規模)的路徑。

而過去十年美國企業已經適應了低利率環境、寬松的金融條件,特別是其房地產和汽車行業,對利率較為敏感,在2019年將會面臨較大的放緩壓力,剛剛過去的12月美國樓市銷量下滑11%,價格滯漲。同樣存在較大風險的是美國低評級債券,特別是BBB級別的企業債。過去十年受益于泛濫的流動性,BBB級別的企業債存量從2008年的5000億美元,膨脹到今天的2.7萬億美元,增加5倍。在金融條件收緊、潮水退去之時,很多低評級的企業債券有違約風險。

第三,美國去年大熱的工業產出增長率,相當一部分與油價上升后,企業積極開采頁巖氣有關。但是當前油價大幅回落,這方面的開采和生產增速自然會放慢,因而2019年能源對美國GDP的貢獻也會放緩。

考慮到這三個因素,筆者看淡2019年的美國經濟,并預計美聯儲加息將保守和謹慎,3月份將暫停加息。預計美國GDP的增速從2018年的3.1%下滑到2019年的1.7%左右,2019年下半年環比折年率低達1.4%。

對比之下,2018年新興市場遭遇了較大的經濟放緩和金融市場波動的壓力,主要原因包括資本回流美國,匯率承壓,油價上升,以及貿易摩擦升級。筆者認為2019年新興市場喜憂參半。

首先,隨著美國經濟走軟,美聯儲加息放緩,這將緩解新興市場面臨的資本流動和貨幣貶值的壓力。

其次,原油價格下降減少了新興市場進口成本和通脹壓力。

第三,美國經濟放緩,其股票市場進入“滾動熊市”,也會帶來貿易摩擦緩和,因美國領導人將更關注穩定股市信心,對于貿易摩擦降溫的渴求將遠高于2018年。

考慮以上三大因素,2019年新興市場面臨的外部條件或許蘊涵了積極變化。然美國經濟放緩所帶來的全球外需走弱,則對新興市場造成沖擊,仍不能掉以輕心。

從中國經濟自身而言,當前面臨的下行壓力較大。首先,出口層面,外需走軟和企業搶出口帶來的高基數效應,使得出口增速可能比去年大幅放緩。更重要的是,消費者信心低迷。筆者團隊編制的Z-score(Z分數)顯示(基于消費信貸、消費者信心、航空出行、汽車銷售、餐飲的五項加權平均),當前消費動能已經連續10個月放緩,降至接近2008年底、2009年初的歷史低位。

考慮到消費在經濟主要動力中,屬于滯后的后周期板塊,需投資或出口等先導板塊有改善跡象后,居民收入預期企穩,才能傳導至消費信心,因此2019年上半年消費預計依然承壓,亟須逆周期政策增強力度,運用包括財政、貨幣以及行業政策:

首先,財政政策通過減稅、降低社保繳費比率提振企業的信心。第二,通過擴大基建專項債,開前門堵后門,以政府發債的方式穩定基建,必要時可以考慮重啟長期建設債。最后,如果2019年上半年,財政、貨幣、行業等一系列逆周期政策發力,預計經濟將在下半年迎來柳暗花明。

以上的需求側逆周期政策,對于穩增長、防風險不可或缺,部分程度上熨平下行周期、減緩就業風險,也為中長期供給側改革進入2.0階段提供了基礎,即實施更大規模減稅,更大力度開放和尊重市場活力,以及更深度的城市化,提升全要素生產率,確保經濟增長的質量。

*本文首刊于2019年1月21日出版的《財經》雜志