如果中國經濟如期在第二期企穩,我們對2019年全球的主要宏觀判斷為新興市場將重新領跑。

盡管市場依然擔憂中國2019年增長前景,我們預計逆周期政策力度會加大,全力以赴穩增長、穩信心、防風險,推動增長從今年中期開始逐步改善。連同其他新興市場的加速增長,從而印證我們對2019年全球的主要宏觀判斷:新興市場將重新領跑。

我們認為中國的逆周期政策會取得成效,經濟增長將從2019年第二季度開始企穩,但很多市場觀察人士對此持不同意見。這種質疑主要是基于:截至目前為止的調整措施似乎沒有奏效,近幾個月的經濟增長持續低于預期。

到目前為止的調整措施似乎還未奏效,原因有三:首先,2018年11月之前,政策調整的步伐一直較為緩和,因為當時的政策目標多元,既去杠桿又穩增長。客觀而言,過去兩年監管層通過政策協同發力,增強了金融穩定性,去杠桿取得了初步成效。而從2018年6月份開始,為應對不斷上升的貿易摩擦帶來的經濟不確定性,盡管決策層實施了防御性寬松措施,但當時控制金融杠桿依然是重要目標,更為積極的逆周期措施仍處于研究階段。其次,2018年美聯儲加息、美元走強等外部因素在一定程度上限制了中國的政策空間(盡管與其他新興市場相比,中國所受的負面影響較小)。第三,當時的逆周期措施主要旨在鼓勵私人部門,但由于面對不確定性(特別是2018年11月底G20會議之前貿易摩擦持續升級),私人部門的信心有所走弱,效果不盡如人意。

為什么我們認為未來會有效果呢?在評估中國增長周期時,重要的一點是要牢記決策層希望實現的政策目標。過去兩年,金融去杠桿一直是重心,但隨著經濟增長放緩,為避免就業市場持續受損,穩增長、穩就業、穩信心已成為政策的重中之重。因此,決策層已啟動了逆周期調節,并將動態評估面臨的下行壓力,加大相應的政策應對措施。一言以蔽之,經濟下行壓力越大,政策力度就越強。

政策調整步伐自 2018年12月中央經濟工作會議以來,已開始加快。此外,公共部門加大投入的導向信號也更為明確:地方政府專項債券額度提高和發行加速,表明政府正推動公共部門以支持經濟。同時,監管政策的步伐也更趨穩健。

我們預計,未來數月還會出臺進一步的措施,包括:增加地方政府專項債券發行限額(從2018年的1.35萬億元增加到今年的2.1萬億-2.2萬億元);增值稅減稅達近6000億元;存款準備金率未來還有300個基點下調空間,如果經濟活動惡化,銀行間政策利率也存在下調空間;房地產市場調控更為因地制宜;企業承擔的社保繳費比率有可能下調3-5個百分點。

這些措施,將促使廣義社會融資總量同比增速到2019年底時加快至12.5%(目前是10.6%),廣義財政赤字則可能擴大150個基點。當然,我們預計2019年第一季度的GDP增長仍然放緩至6.2%,然而這可能是本輪增長周期的低點,預計第二季度開始將會企穩,最終在2019年第四季度達到6.4%。

增速尋底時往往質疑聲最響。根據我們以往對中國經濟的跟蹤,市場觀察人士對經濟的悲觀和懷疑隨著經濟數據超預期減速而累積,往往在增長周期即將觸底前后達到最高。例如2015年8月,新的人民幣中間價定價機制,疊加投資者擔心經濟勢頭將進一步放緩,導致人民幣兌美元匯率迅速下跌。然而,與我們的預期一致,當時決策層加大了政策寬松力度,促使經濟增長在2016年初企穩。類似的,2017年初,市場對供給側結構性改革的影響持擔憂態度,仍然認為中國出現系統性金融沖擊的風險很高。相反地,我們當時堅持認為,中國的生產率趨勢正在復蘇,債務-通縮陷阱最糟糕的時期已經過去,中國有能力穩定其宏觀杠桿率(債務與GDP比率)。隨后一年半,隨著企業債務占GDP比例不斷下降,中國宏觀杠桿率最終在2018 年企穩。

如果中國經濟如期在二季度企穩,將進一步印證我們在去年11月做出的2019年全球宏觀判斷:西方不亮東方亮,新興市場將重新領跑全球經濟增長。主要依據是:其一,美國長達十年的經濟復蘇已近黃昏,伴隨財政刺激寅吃卯糧效應消失,金融條件收緊,以及油價下跌,其經濟增長將大幅放緩;其二,得益于有利的國內政策組合和外部不利因素(如強美元、高油價)的減弱,新興市場的增長將保持良好。    

*本文首刊于2019年1月26日出版的《21世紀經濟報道》